Thất Bại Của Thị Trường Tài Chính: Nhìn Từ Góc độ Lý Thuyết

1. Quốc tế

Nguyên nhân thất bại của thị trường tài chính

Có nhiều nguyên nhân dẫn đến thất bại của thị trường tài chính, trong đó tập trung vào các nguyên nhân chủ yếu sau:

Một là, sức mạnh thị trường. Điều này xảy ra khi nhà sản xuất hay nhà cung ứng có sức mạnh thị trường, tức là họ có thể lựa chọn mức sản lượng tại đó doanh thu cận biên bằng với chi phí cận biên và bán số lượng sản phẩm ít hơn với mức giá cao hơn so với thị trường cạnh tranh.

Hai là, thông tin bất cân xứng. Thông tin bất cân xứng là một trong những nguyên nhân lớn gây nên nhiều thất bại thị trường. Ví dụ: tác động của thông tin bất cân xứng lên thị trường ô tô cũ do nhà kinh tế học được giải Nobel George Akerlof khởi xướng và nghiên cứu từ năm 1970, nay đã được áp dụng vào nhiều ngành và lĩnh vực khác nhau, đặc biệt là bảo hiểm, tài chính, tín dụng. Thông tin bất cân xứng dẫn đến 3 loại hệ quả sau:

(i) Lựa chọn bất lợi: xảy ra khi sản phẩm có chất lượng khác nhau được bán ở cùng mức giá, do các bên tham gia thị trường không có đủ thông tin về chất lượng thực sự của sản phẩm tại thời điểm mua. Khi đó, người tiêu dùng có xu hướng chọn mua sản phẩm có chất lượng thấp, do không có đầy đủ thông tin và không chắc chắn về chất lượng của sản phẩm tốt lẽ ra phải được bán với giá đắt hơn. Như trong thị trường ô tô cũ, tác động của lựa chọn bất lợi là ô tô cũ chất lượng thấp áp đảo loại chất lượng cao, làm mất tính hiệu quả của thị trường. Lựa chọn bất lợi cũng thường xảy ra ở thị trường bảo hiểm, tín dụng.

(ii) Tâm lý ỷ lại (rủi ro đạo đức): xảy ra khi một bên có nhiều thông tin hơn che đậy hành vi sau khi ký kết hợp đồng giao dịch, tạo ra bất lợi cho bên còn lại để trục lợi, hoặc do được bảo hộ quá mức mà bất cẩn trong hành vi của mình, gây hậu quả nghiêm trọng (Pilbeam, 2010). Nếu như lựa chọn bất lợi liên quan đến chi phí thì tâm lý ỷlại liên quan đến hành vi. Ví dụ: trong thị trường bảo hiểm, mọi người mua bảo hiểm để bảo vệ những thứ có giá trị, trong đó có bản thân, tài sản, xe cộ, và khi những thứ này được bảo hiểm rồi, vì mục đích trục lợi và do nắm được rõ thông tin hơn, bên mua bảo hiểm nảy sinh mong muốn điều xấu xảy ra với tài sản của mình để được hưởng bảo hiểm. Nếu các công ty bảo hiểm có thể giám sát hành vi của bên mua bảo hiểm, họ sẽ đặt mức phí cao hơn với những đối tượng đòi hỏi nhiều bồi thường hơn. Còn trong trường hợp các công ty bảo hiểm không thể giám sát hành vi, họ buộc phải tăng phí cho mọi đối tượng, hoặc từ chối bán báo hiểm cho tất cả. Như vậy, tâm lý ỷlại sẽ làm thị trường mất tính hiệu quả, do người cần bảo hiểm sẽ phải chịu mức phí cao hơn hoặc không thể mua được bảo hiểm.

(iii) Vấn đề người ủy thác và người đại diện: xảy ra khi người đại diện (giám đốc công ty) làm việc vì lợi ích của mình bất chấp lợi ích của người ủy thác (cổ đông). Ở các công ty cổ phần, rất khó để các cổ đông có thể hiểu và giám sát được công việc của giám đốc. Việc giám sát và thu thập thông tin nếu làm được cũng rất tốn kém, dẫn đến khả năng giám đốc mưu cầu lợi ích cá nhân bất chấp lợi ích của cổ đông là tối đa hóa giá trị của công ty.

Ba là, vấn đề ngoại ứng và hàng hóa công cộng. Ngoại ứng là ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực lên một đối tượng mà những người gây ra không phải chịu bồi thường hoặc không được bù đắp (Pyndick, 2010). Ngoại ứng làm cho thị trường không hiệu quả, tổng lợi ích xã hội không đạt được mức tối đa.

Ví dụ: một nhà máy sản xuất thực phẩm xả thải làm ô nhiễm dòng sông, nhà máy đó đã gây một ngoại ứng tiêu cực đến người dân sống trong khu vực đó và hạ nguồn, do không thể bơi lội, câu cá, ảnh hưởng nguồn nước... Nhà máy đó không hề phải gánh chịu chi phí cho việc làm ô nhiễm, nếu việc này xảy với toàn ngành, giá của sản phẩm (về lý thuyết phải bằng chi phí cận biên) sẽ thấp hơn chi phí thực sự sản xuất ra sản phẩm đó. Kết quả là, sẽ có quá nhiều sản phẩm được sản xuất ra, làm mất tính hiệu quả của thị trường. Hàng hóa công cộng gây nên ngoại ứng tích cực, do có nhiều người có thể “ăn theo” dù không phải mất chi phí, do đó thị trường thường không sản xuất hoặc không muốn sản xuất loại hàng hóa này.

Bốn khía cạnh thất bại của thị trường

Một là, “lựa chọn bất lợi” được tạo ra bởi tính bất cân xứng của thông tin. Trong hoạt động tín dụng và phân bổ định mức tín dụng của ngân hàng, lựa chọn bất lợi cũng thường xuyên xảy ra, do ngân hàng không thể biết đầy đủ thông tin và sự đáng tin cậy của khách hàng trong việc vay vốn để triển khai các dự án. Thực tế là, ngân hàng không thể phân biệt chính xác khả năng trả nợ của các đối tượng đi vay khác nhau, do đó một mức lãi suất trung bình cao hơn được đặt ra để bù đắp cho các rủi ro, dẫn đến loại bỏ các khách hàng có khả năng trả nợ tốt do đầu tư vào các lĩnh vực ít rủi ro hơn và giữ lại các khách hàng đầu tư vào những lĩnh vực rủi ro cao và lợi nhuận cao.

Trong thời gian vừa qua, hệ thống ngân hàng Việt Nam đã vấp phải vấn đề này một cách trầm trọng, đặc biệt cho vay bất động sản (BĐS). Khi thị trường BĐS sôi động, ngân hàng dễ dãi cho vay với mức lãi suất tăng cao, do không thể đánh giá hết khả năng trả nợ và “sức khỏe” tài chính của các nhóm đối tượng khách hàng khác nhau. Lúc này, các bên tham gia thị trường đều bị “mờ mắt” bởi một tỷsuất lợi nhuận cao có vẻ như rất rõ ràng ở hàng loạt dự án BĐS. Bản thân doanh nghiệp khi phải vay với lãi suất cao, lại nảy sinh tâm lý đầu tư vào những dự án có tỷsuất sinh lợi cao hơn đi kèm với rủi ro lớn hơn so với dự kiến ban đầu.

Hai là, “tâm lýỷ lại”: đã gây nên một loạt các vụ đổ vỡ của các định chế tài chính lớn, điển hình là 2 tập đoàn Fannie Mae và Freddie Mac (Mỹ). Đây thực chất là 2 công ty tư nhân nhưng lại được Chính phủ Mỹ bảo trợ (GSEs). Hai định chế này đã tập hợp các khoản vay có thế chấp dưới chuẩn thành một nhóm và chuyển đổi thành một loại “Chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp” (MBS). Khi thị trường cho vay dưới chuẩn ở Mỹ sụp đổ, hai tổ chức này hoàn toàn mất thanh khoản, không thể chi trả cho một lượng lớn các nhà đầu tư nắm giữ MBS. Tương tự, hàng loạt các vụ sụp đổ khác như: Lehman Brothers, Bear Sterns, Northern Rock được cho phần lớn là do “tâm lý ỷlại” gây nên (Lois Duff, 2012).

Ba là, vấn đề “người ủy thác” và “đại diện”. Giám đốc hay nhà quản lý của các tổ chức tài chính là người đại diện cho các cổ đông và nhà đầu tư để điều hành tổ chức đó. Trong lĩnh vực tài chính, do tính chất đặc thù của ngành là đòi hỏi phải có sự am hiểu chuyên môn nên cổ đông và nhà đầu tư thường phó thác cho người đại diện, khiến cho các hệ quả của thông tin bất đối xứng càng dễ dàng có điều kiện xảy ra.

Chẳng hạn, Quỹ Hưu trí MGN của Tập đoàn Maxwell (Anh) bị đổ vỡ vào đầu những năm 1990 là một minh chứng điển hình của vấn đề người ủy thác và đại diện trong lĩnh vực tài chính (Howells và Bain, 2008). Chủ của Tập đoàn này đã lợi dụng sự tin tưởng của các nhà đầu tư, dùng tiền của Quỹ để đầu tư vào các công ty mà Maxwell có mối liên hệ hoặc có tư lợi cá nhân, đi ngược với quy định của luật pháp mà các nhà đầu tư không hề hay biết. Khi tập đoàn Maxwell sụp đổ, Quỹ này đã bị ảnh hưởng nặng nề do không thể chi trả được tiền hưu cho người thụ hưởng.

Bốn là, về khía cạnh ngoại ứng. Thị trường tài chính tạo cơ chế thanh toán cho toàn bộ nền kinh tế, trong đó các trung gian tài chính đóng vai trò quan trọng kết nối người dư thừa và người thiếu vốn, đảm bảo cho mọi hoạt động kinh tế được diễn ra. Điều này có nghĩa là một vấn đề của thị trường này sẽ tạo ra ngoại ứng dây chuyền mang tính tiêu cực, lây lan khắp nền kinh tế (Howells và Bain, 2008).

Nhìn lại cuộc khủng hoảng tài chính bắt đầu từ năm 2008, khởi nguồn từ chính trung tâm tài chính vững chắc và phát triển nhất thế giới là nước Mỹ. sự suy sụp của hàng loạt ngân hàng và tổ chức tài chính ở nước này đã gây nên một làn sóng khủng hoảng lan khắp toàn cầu, bắt đầu từ các ngân hàng lớn hàng đầu của Mỹ như Bear Stearns, Lehman Brothers. Ở châu Âu, ngân hàng UBS của Thụy Sỹ dưới tác động của khủng hoảng tín dụng thua lỗ 11,5 tỷFranc Thụy Sỹ trong quý 1/2008. Ở Anh, trong năm 2008, Chính phủ Anh quốc hữu hóa ngân hàng Northern Rock, sau đó phải cứu trợ tài chính cho 3 ngân hàng là Royal Bank of Scotland, Lloyds TSB, và HBOS, do lo sợ ngoại ứng tiêu cực mà các ngân hàng này gây ra đối với toàn bộ hệ thống tài chính.

Ở Việt Nam, dù hệ thống tài chính còn chưa phát triển và ít gắn kết với hệ thống tài chính toàn cầu, cũng không tránh khỏi một cuộc suy thoái có thể nói là lớn nhất từ sau thời kỳ đổi mới, đặc biệt là ngành Ngân hàng. Năm 2012, Ngân hàng Nhà nước đã phải phân loại 9 ngân hàng vào diện yếu kém cần được tái cấu trúc. Trong toàn hệ thống ngân hàng, tỷlệ nợ xấu tăng cao từ năm 2010 - 2012 đã lên đến 10,3% theo báo cáo của Cơ quan thanh tra giám sát ngân hàng, hiệu quả hoạt động giảm sút nghiêm trọng, rủi ro thanh khoản tăng... (Trần Thị Thanh Tú và cộng sự, 2013).

Một số gợi ý chính sách cho Việt Nam

Trên cơ sở những phân tích ở trên, tác giả xin mạnh dạn đề xuất một số gợi ý cụ thể nhằm giảm thiểu thất bại của thị trường tài chính Việt Nam như sau:

Một là, Chính phủ cần đẩy nhanh quá trình tái cấu trúc hệ thống ngân hàng, tăng tính hiệu quả của thị trường theo hướng hạn chế ngoại ứng tiêu cực nhưng vẫn phải kiên quyết với những tổ chức tín dụng gây ra quá nhiều tổn thất cho xã hội. Chính phủ cần nhìn nhận rõ ràng tác hại của sở hữu chéo, kiểm soát tình trạng sở hữu chéo và ảnh hưởng của nhóm lợi ích, không để các ông chủ lợi dụng ngân hàng hay các tổ chức tài chính là nơi cung cấp vốn cho các doanh nghiệp sân sau của mình, gây nên những hệ lụy khôn lường cho nền kinh tế.

Hai là, để hạn chế thông tin bất đối xứng, cần có cơ chế minh bạch thông tin như thiết lập hệ thống quy định công bố thông tin, từ đó các bên tham gia thị trường đều được tiếp cận với thông tin. Cùng với đó, nghiên cứu ban hành chính sách đối xử một cách công bằng, tạo môi trường cạnh tranh lành mạnh giữa các loại hình tổ chức tín dụng, có hoặc không có sở hữu nhà nước. Bên cạnh đó, cần có chế tài đủ mạnh để buộc các tổ chức tín dụng công bố thông tin theo đúng quy định, tránh tình trạng như hiện nay rất nhiều các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam thường xuyên chậm công bố báo cáo tài chính mà chưa có chế tài xử phạt thích đáng.

Ba là, tăng cường các biện pháp giám sát hệ thống tài chính, đặc biệt hệ thống luật và quy định bảo đảm an toàn vĩ mô, trên cơ sở kết hợp giữa việc “tự điều chỉnh” của các tổ chức trong thị trường và hệ thống luật định của Nhà nước. Để đẩy mạnh cơ chế tự điều chỉnh, vai trò của các tổ chức như Hiệp hội Ngân hàng Việt Nam cần được nâng cao, trong đó cần phải có những thống nhất chung giữa các ngân hàng để giúp cho toàn Ngành phát triển theo hướng minh bạch, tăng hiệu quả, cung cấp dịch vụ tốt hơn cho khách hàng.

Về phía nhà nước, cần xem xét thay đổi mô hình giám sát, tập trung hoàn thiện về mặt pháp lý, chức năng và quyền lực của các tổ chức giám sát tài chính. Hiện nay, hệ thống giám sát tài chính của Việt Nam được tổ chức theo mô hình giám sát theo thể chế (Trần Đăng Khâm, 2013). Chính vì vậy, Ủy ban Giám sát tài chính Quốc gia, cần phải được trao nhiều quyền hơn để tập trung điều phối giám sát tương tác giữa các thị trường, chứ không chỉ làm chức năng tư vấn và tham mưu như hiện nay.

Bốn là, cần sớm hoàn thiện khuôn khổ pháp lý để có thể thành lập công ty xếp hạng tín dụng hay xếp hạng tín nhiệm các tổ chức tài chính và doanh nghiệp một cách chuẩn mực và chính thống nhằm giúp cung cấp thông tin đầy đủ hơn cho người dân và cả nền kinh tế trong việc ra các quyết định tài chính. Tháng 6/2013, Bộ Tài chính đã có đề xuất thành lập công ty xếp hạng tín nhiệm, tuy nhiên việc quan trọng là các tổ chức này phải đảm bảo được những nguyên tắc nhất định theo chuẩn quốc tế, như: tính khách quan, tính độc lập, khả năng tiếp cận quốc tế, tính minh bạch, tính tin cậy, yêu cầu cao về nguồn lực (theo Hiệp ước Basel II). Tuy nhiên, đến nay khuôn khổ pháp lý chưa có quy định về việc thành lập và hoạt động của loại hình dịch vụ tài chính này vẫn còn chưa đáp ứng được rất nhiều các nguyên tắc của một tổ chức xếp hạng tín dụng theo chuẩn quốc tế, được công nhận rộng rãi.

Năm là, các tổ chức tài chính cần xem xét áp dụng các hệ thống chuẩn mực kế toán theo các tiêu chuẩn kế toán quốc tế (như GAAP, IASC), các tiêu chuẩn Basel cho hệ thống ngân hàng, nhằm chuẩn hóa hệ thống thông tin tài chính theo hướng minh bạch, hội nhập.

Tài liệu tham khảo:

1. Stiglitz J. và Weiss A. (1981), “Credit Rationing in Markets with Imperfect Information”, The American Economic Review, Tập 71, Số 3, trang 393-41;

2. Stiglitz J. (2012), “Market Failures in the Financial System: Implications for Financial Sector Policies, Especially in Developing Countries”, Bài giảng tại Hội nghị lần thứ 20 Joseph Mubiru Memorial Lecture tại Uganda;

3. Howells P. và Bain K. (2008), The Economics of Money, Banking and Finance, Nhà xuất bản Prentice Hall, lần xuất bản thứ 4, trang 548-570;

4. Pilbeam K. (2010), Finance & Financial Markets, Palgrave Mc Millan, lần xuất bản thứ 3, Chương 18: “Regulation of the Financial Sector”, trang 457-480;

5. Akerlof, George (1970), ‘The Market for ‘Lemons’: Quality Uncertainty and the Market;

6. Mechanism’, Quarterly Journal of Economics, tập 84, số 3, trang 488-500;

7. Pyndick R. và và Rubinfeld D. (2013), Microeconomics, Pearson, lần xuất bản thứ 8, trang 631-654;

8. Trần Đăng Khâm (2013), “Đổi mới mô hình hệ thống giám sát tài chính ở Việt Nam”, Kỷ yếu Hội thảo khoa học “Phát triển hệ thống tài chính Việt Nam góp phần ổn định kinh tế vĩ mô và hỗ trợ tăng trưởng”, Trường ĐH Kinh tế quốc dân, Hà Nội tháng 4/2013, tr. 311-325.